Cerveza, Dividendos y ¿Mundial? – ¿Oportunidad de Inversión?

El 30 de marzo Cervecerías San Juan celebraba su Junta General de Accionistas después del cierre del mercado, donde anunció la repartición de dividendos por un monto de S/.3.74980069 por acción (tanto para sus acciones comunes y de inversión), nosotros esperábamos un dividendo de S/.3.37 por acción, lo cual representó una sorpresa positiva del 11.3%; antes de la junta las acciones de inversión (SNJUANI1) cotizaban a S/.34.00, lo que representaba una yield del 11%, al día siguiente de la reunión aún se podía comprar un pequeño lote de acciones al mismo precio, lo cual muestra lo ineficiente que puede ser el mercado para algunos valores, lo que significa una oportunidad para el inversor. Viendo la cotización actual de la acción ¿representa aún una oportunidad de inversión? Es lo que analizaremos en este artículo.

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CERVECERIAS SAN JUAN S.A.

La actividad económica principal de la Compañía es la elaboración, envasado, distribución y venta de cerveza y toda clase de negocios con bebidas malteadas, gaseosas, licores y aguas; para ello, cuenta con una planta ubicada en Pucallpa.

Como dato secundario, también constituyen objetos de la Sociedad la inversión en valores de empresas nacionales o extranjeras; la explotación de predios rústicos; la venta, industrialización, conservación, comercialización y exportación de productos agrícolas; cultivo, desarrollo e industrialización de productos nativos de la Amazonía y otros, así como la prestación de servicios de asesoría en todo lo relacionado con las actividades antes mencionadas.

La compañía comenzó con sus actividades de producción y comercialización el año 1975. La Constitución de Cervecería San Juan S.A. fue promovida por la entonces Cervecería Backus & Johnston S.A., hoy Unión de Cervecerías Peruanas Backus y Johnston S.A.A. dentro de la óptica de descentralizar la producción de cerveza en las regiones del país donde no existiera esta. Actualmente forma parte de Ab Inbev (Propietario de Backus, quien a su vez es propietario de Cervecerías San Juan), uno de los mayores fabricantes de cerveza a nivel mundial.

La sociedad tiene dos clases de acciones: Acciones Comunes con derecho a voto (84,406,241 acciones Comunes) y Acciones de Inversión sin derecho a voto (13,676,995 acciones de Inversión). Es importante mencionar que ambos tipos de acciones tienen los mismos derechos económicos (perciben los mismos dividendos)

CERVECERIAS SAN JUAN S.A.

Cervecerías San Juan viene a ser una empresa ubicada en un sector defensivo, esa característica la podemos observar en el histórico de sus finanzas, tal como podemos apreciar sus estados de resultados a través del tiempo en los últimos 10 años:

Incluso en los años 2008-2009 no sufrieron un impacto significativo, salvo en el 2020, debido al confinamiento. Ello también se refleja en el precio de la acción a través del tiempo:

Un retorno anualizado de un 15.9% desde el 2005, sin contar sus dividendos, que año tras año fueron incrementando.

Para ilustrarlo con un ejemplo, si hubiéramos comprado SNJUANC1 a inicios del 2005 a un precio S/.2.70 (cotización a esa fecha) por acción, en el 2022 estaríamos recibiendo S/.3.75 de dividendos por acción, un 138.9% de retorno sobre el capital inicial, aparte de una revalorización del 1159% del capital.

A continuación, realizaremos el análisis de la situación actual de la compañía, para ello nos centraremos en los últimos 3 años: 2019 (pre pandemia), 2020 (pandemia) y 2021 (post pandemia)

Si realizamos el análisis horizontal, podemos observar que hubo grandes variaciones positivas entre el 2021 y el 2020, esto se debe a una caída drástica en el 2020, debido al confinamiento, que fue algo excepcional, por lo que nos centraremos en la comparativa del 2021 con el 2019; donde hubo un crecimiento en ventas del 19.7%, en ganancia bruta del 5.1%, en ganancia operativa del -9.2% y en utilidad neta del 11.9%. A pesar del buen crecimiento en ventas, podemos ver solo un pequeño incremento en la ganancia bruta, esto se debe a una reducción del margen bruto (71.1% en 2019 vs 62.5% en 2021) debido a los costos adicionales incurridos debido a esta nueva realidad (post pandemia), que esperamos que se normalicen con el pasar del tiempo, sin embargo, podemos observar un crecimiento en la ganancia neta del 11.9%.

¿Por qué a pesar de bajos márgenes la compañía crecería a ese ritmo en ganancia neta? En ahí yace lo interesante, si nos vamos a la partida de “participación en el resultado de subsidiaria”, podemos observar tanto en el 2019 y 2021 representan el 29% y 29.2% respectivamente en relación a los ingresos, no habiendo una mayor variación, y que dan un aporte muy significativo a la utilidad neta.

Entonces ¿Que encontramos en esta partida?, para entender ello vayamos a ver la estructura de gastos de la compañía

Resumiendo, tendríamos lo siguiente:

Donde observamos que los gastos por regalías representan el mayor porcentaje respecto a los ingresos de la compañía, y adivinen ¿A quien se le paga por ese concepto? A San Juan Marcas y Patentes S.A.C. y ¿A quién pertenece esta compañía? A Cervecerías San Juan, con lo cual podemos observar un movimiento importante de dinero entre las subsidiarias de la misma compañía, es decir dinero que no sale realmente de la empresa, y no solo pasa en este gasto (el gasto en fletes es otro ejemplo), si hablamos de que porcentaje de gastos circulan dentro de la misma compañía, estaríamos hablando del 73.1% en el 2019 y del 77.3% en el 2021, lo cual es significativo. Otro dato interesante a mencionar, es que el alza de precios en los commodities no genera un impacto significativo en la compañía, tal como se menciona en el informe auditado y como se puede observar en sus estados financieros, representan menos del 10% de los gastos

Si nos fijamos el balance general, aparentemente la compañía no contaría con suficiente liquidez para repartir los dividendos, que viene haciéndolo con frecuencia, entonces ¿De dónde sale ese dinero? De las subsidiarias de la compañía, quienes reparten a Cervecerías San Juan efectivo en forma de dividendos, quien a su vez reparte dividendos a los accionistas de la compañía.

VALORACIÓN

Consideramos adecuado valorar esta compañía por la ratio precio-beneficio (PER), ya que la empresa no cuenta con deuda y sus gastos de capital son bajos (cubiertos con la depreciación y amortización anual), a los precios actuales (S/.36.50), la empresa estaría cotizando a un PER de 10.8 veces, la empresa ha cotizado a un PER medio histórico de 13.7 veces, lo cual equivaldría a un precio objetivo de S/.46.17 (Upside del 26.5% respecto a precios actuales), particularmente consideramos que una compañía de esta calidad (teniendo en cuenta el riesgo país y su baja liquidez) debería cotizar a un PER de 15 veces, lo que equivaldría a un precio objetivo de S/.50.55 (Upside del 38.5% respecto a precios actuales). Empresas con estas características estarían cotizando a un PER entre 20-25 veces en el mercado americano.

La compañía se ha caracterizado por repartir la totalidad de sus utilidades como dividendos, lo cual equivaldría a recibir entre un 9%-10% del capital como efectivo de forma anual, asumiendo que no habría un crecimiento en sus utilidades, anteriormente la compañía acostumbraba a repartir dividendos de forma trimestral, actualmente, en aras de conservar la liquidez debido a la situación actual, la compañía ha decidido repartir dividendos con una frecuencia anual.

En “Invertir para el futuro” vemos San Juan como un depósito a plazo fijo, con posibilidades de revalorización del capital inicial, una fuente recurrente de ingreso que con el crecimiento del negocio irá incrementándose. Brindemos por ello.

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